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El experto opina

La incertidumbre se cierne sobre las valoraciones, pero no sobre los beneficios

2018-05-16 16:00:00

Si bien el entorno económico no ha cambiado mucho y permanece benigno en general, el nivel de ruido ha subido considerablemente. La preocupación por aranceles, guerras comerciales y tensiones geopolíticas ha ensombrecido por completo el efecto benéfico de los recortes tributarios, que seguramente vaya notándose en el crecimiento de los beneficios en los próximos trimestres. Hoy por hoy los inversores también se preguntan si el aumento previsto del déficit presupuestario de EEUU para sufragar la prodigalidad tributaria cambiará el diálogo en torno a la política monetaria. Hablando de política monetaria, el aplanamiento de la curva de tipos estadounidense también está suscitando preocupación, pues ello suele augurar tiempos más difíciles.

Es muy pronto para tener una impresión inequívoca, pero no creemos que estas vicisitudes vayan a impulsar realmente los beneficios en un futuro predecible. Prevemos que la retórica arancelaria afecte poco al crecimiento y la inflación, aunque reconocemos que la incertidumbre que puede lastrar temporalmente los planes de gasto o de contratación. El ruido arancelario ha dañado el sentimiento en los mercados financieros y la inversión empresarial aledaña, lo que por desgracia ha afectado a las valoraciones que los inversores están dispuestos a pagar. En este punto, es digno de mención el cambio del régimen de volatilidad desde febrero, en especial en las bolsas de EEUU, cuyos índices han experimentado considerables variaciones diarias e intradía.

La contribución al riesgo del mercado estadounidense, considerado generalmente el más defensivo o el de menor riesgo entre las grandes plazas bursátiles, ha crecido más que la de otros mercados. Puede que los avatares del sector tecnológico también estén desempeñando un papel en esta inusual alza del riesgo de renta variable en EEUU. En cuanto a la pendiente de la curva de tipos, el aplanamiento siempre ocurre cuando los bancos centrales ajustan y hay una desaceleración en perspectiva (o sea, que hemos dejado atrás el tramo más pronunciado de la recuperación). Aun así, puede que tarde bastante en llegar. Si nos remontamos a mediados de 2005, el diferencial entre los bonos de EEUU a 10 y 2 años rondaba el nivel actual de 50 pb e incluso se invirtió temporalmente en el primer trimestre de 2006. Por ende, la curva de tipos no puede usarse como indicador adelantado.

En este contexto, mantenemos cierta preferencia por el riesgo y una leve aversión por la duración. Se han vuelto algo más atractivas las valoraciones bursátiles y, en menor medida, las de la deuda corporativa, pero no tanto como para brindar nuevas oportunidades de compra. Por el contrario, la reciente bajada de tipos, en especial en Europa continental, ha encarecido la deuda pública nominal. Aún no hemos revisado la duración a la baja, ya que ha recuperado ciertas características de descorrelación y la inflación ha mantenido su timidez. El único cambio notable es que ahora preferimos la deuda emergente en moneda fuerte frente a la denominada en moneda local (revisada a la baja a leve aversión). Esta clase de activo seguramente siga beneficiándose de la mejora del entorno macro (resarcimiento del crecimiento, decrecimiento de la inflación y posiblemente una política monetaria menos restrictiva de ahora en adelante), unos fundamentales más saludables (menos dependencia del dinero externo para financiar un presupuesto austero o déficits por cuenta corriente) y se vea a salvo de los vaivenes de Trump y la normalización de la política monetaria de los mercados desarrollados.

Fabrizio Quirighetti, Co CIO y co Responsable de Multiactivos de SYZ AM

*Fuente: Estrategias de Inversión